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LETTERA DA BRUXELLES Bce e Fmi, due occhi diversi sul rischio deflazione

La deflazione è un rischio nell’Eurozona. Nell’Eurozona non c’è segno di una classica deflazione, ma anche una inflazione “ultrabassa” può comportare problemi seri che non vanno davvero presi sottogamba. Qual è l’affermazione giusta? E’ il dilemma del momento, se ne discute da parecchio tempo e ancora non si è trovata la risposta convincente. La prima affermazione è la conclusione della Bce, la seconda rappresenta l’opinione diffusa al Fondo monetario internazionale. Vedremo chi ha ragione nei prossimi mesi, ma intanto una cosa è certa: anche se l’Eurozona non si trova in deflazione (adesso) le ragioni per essere preoccupati restano tutte.



  L’ultimo Bollettino economico della Bce ha semplicemente ribadito quanto era già noto: le redenti proiezioni macro-economiche Bce, che includono anche il 2016, confermano le attese di un prolungato periodo di bassa inflazione seguito da un graduale andamento al rialzo del tasso di crescita dei prezzi verso livelli più prossimi al 2%. Secondo la banca centrale le aspettative di inflazione nel medio-lungo periodo continuano a essere saldamente ancorate in linea con l’obiettivo di tassi di inflazione inferiori ma vicini al 2%. Le proiezioni macro-economiche indicano una crescita dei prezzi dell’1% nel 2014, dell’1,3% nel 2015, dell’1,5% nel 2016 (1,7% nell’ultimo trimestre 2016). La conclusione è che i rischi per le prospettive sull’andamento dei prezzi sia al rialzo che al ribasso “sono limitati e sostanzialmente equilibrati nel medio periodo”. A scanso di equivoci la Bce, come continua a ripetere da mesi, si dichiara comunque pronta “prendere in considerazione tutti gli strumenti disponibili” essendo “fermamente determinata a mantenere l’elevato grado di accomodamento della politica monetaria e a intervenire ulteriormente con azioni risolute se necessario”. Non si sa mai.
  Intanto vale la pena sintetizzare le definizioni. Nel glossario Bce, per deflazione si intende un calo marcato e persistente dei prezzi di un insieme molto ampio di beni e servizi di consumo che viene incorporato nelle aspettative degli operatori. Per disinflazione, invece, si intende un processo di rallentamento dell’inflazione che può condurre a tassi di crescita dei prezzi temporaneamente negativi.
   Dall’analisi della banca centrale sul calo dell’inflazione in corso da un paio d’anni a causa dell’andamento dei prezzi delle materie prime e dal grande margine di capacità produttiva inutilizzata, si ricava che un punto di svolta potrebbe verificarsi in qualche misura a metà anno. Sulla base delle informazioni disponibili e ai prezzi correnti dei contratti ‘future’ per l’energia, nei prossimi mesi l’inflazione al consumo si attesterà sui livelli attuali (0,8% a gennaio sui dodici mesi).Ma i prezzi degli alimentari freschi scenderanno fino all’estate, successivamente sono dati in aumento. Così quelli dei beni alimentari trasformati, dei beni industriali non energetici. Basterà? No. La stessa Bce indica che i consumi deboli e l’effetto frenante dei prezzi dei beni importati a causa dell’apprezzamento precedente dell’euro (attualmente il tasso di cambio effettivo nominale misurato sulle valute dei venti patner commerciali più importanti è del 3% superiore alla media di lungo periodo calcolata dal 1999), la crescita dei prezzi nell’Eurozona resterà tassi inferiore alla media. Ecco perché a Francoforte si sta sul chi vice: continua a ripetere che non c’è rischio di deflazione, ma se ce ne fossero i segni assicura che agirà. E’ una specie di incrocio tra analisi, speranza e promessa.
   Di tutt’altro tono le riflessioni del responsabile del dipartimento Europa del Fmi Reza Moghadam che nel suo blog propone un altro tipo di riflessione. Sul punto ‘deflazione sì-no’, Moghadan dà ragione senz’altro alla Bce: “Anche se l’inflazione complessiva e ‘core’ (dato depurato dai beni con forte volatilità di prezzo come energia e alimentari) è caduta e si trova molto al di sotto del 2%, finora non ci sono segni di classica deflazione: una caduta dei prezzi generalizzata e autoalimentata”. Usare il termine deflazione “è probabilmente una esagerazione”. Ciononostante, ecco il punto, “anche un’inflazione ultrabassa, che possiamo chiamare ‘lowflation’, può essere problematica per l’Eurozona nel suo complesso, per i paesi sotto stress finanziario per i quali implica stock di debito reale e tassi di interesse reali più alti, meno aggiustamento dei prezzi relativi, disoccupazione più forte”.  La domanda posta dal responsabile Fmi è questa: può un periodo prolungato di bassa inflazione come l’attuale “far naufragare” la debole ripresa in corso e mettere sotto pressione i paesi più fragili?
  Tre i problemi sul tavolo. Il primo è che deflazione o inflazione più bassa delle attese aumentano il peso reale del debito esistente e dei tassi reali di interesse pagati dai debitori. Nell’Eurozona i paesi in deflazione o con bassa inflazione hanno anche debito privato e pubblico e tassi reali di interesse più alti. Inoltre si sono trovati sotto la pressione dei mercati durante la grande crisi del debito sovrano. Si tratta di Irlanda, Portogallo, Spagna, Lettonia, Slovacchia, Slovenia, Italia e Francia. Secondo problema: da un lato deflazione e bassa inflazione hanno un effetto positivo sulle esportazioni e sulla sostenibilità dei conti esterni di un paese, ma quando l’inflazione è bassa dappertutto nella stessa area ogni aggiustamento dei prezzi al ribasso comporta una ‘deflazione da debito’ più grande. Terzo e ultimo problema: quando la domanda scende e i salari nominali non si muovono, la disoccupazione è attutita dall’inflazione che riduce  i salari pagati dalle imprese in termini reali. Per l’economista Fmi questo è “un cuscino di cui oggi ci sarebbe assolutamente bisogno”.
  La conclusione è che conviene ricordarsi della lezione del Giappone: alla vigilia di tre episodi di deflazione le aspettative di lungo termine erano positive e rassicuranti, ma a breve termine erano diventate più pessimiste “trasferendosi nelle decisioni di spesa e di retribuzione portando all’attuale deflazione”. Inoltre “le aspettative di lungo termine si aggiustavano troppo poco e troppo lentamente per costituire una guida utile per la politica monetaria”.  Per questo occorre agire “prima” che la deflazione attecchisca. In linea generale un’inflazione molto bassa avvantaggia diversi settori di popolazione, in particolare i risparmiatori. Però in un contesto di indebitamento elevato e generalizzato “va a detrimento della ripresa dell’Eurozona e la Bce deve essere sicura che le sue politiche sono all’altezza della necessità di invertire la tendenza dell’inflazione e prevenire il rischio di scivolare nella deflazione”.   Ecco il consiglio: Francoforte dovrebbe considerare altri tagli dei tassi e, cosa ancora più importante, occuparsi del modo di aumentare il suo bilancio attraverso altre operazioni di finanziamento delle banche o acquisti di asset pubblici e privati”. Presto.